一、私募与非法集资活动边界的模糊性
  根据不同的标准,私募有不同的分类。如根据募集资金的用途可分为私募股权基金和私募证券基金,根据募集资金的方式可分为公司式募集、契约式募集、有限合伙式募集等等。2011年11月2日,国家发展改革委办公厅出台《关于促进股权投资企业规范发展的通知》(以下简称“《通知》”)进一步详细规定:“股权投资企业的资本只能以私募方式,向特定的具有风险识别能力和风险承受能力的合格投资者募集,不得通过在媒体(包括各类网站)发布公告、在社区张贴布告、向社会散发传单、向公众发送手机短信或通过举办研讨会、讲座及其他公开或变相公开方式(包括在商业银行、证券公司、信托投资公司等机构的柜台投放招募说明书等),直接或间接向不特定或非合格投资者进行推介。股权投资企业的资本募集人须向投资者充分揭示投资风险及可能的投资损失,不得向投资者承诺确保收回投资本金或获得固定回报。”
  从《解释》的规定来看,非法集资行为与私募的主要特征是不相容的,然而在我国,私募的实际运作并不完全规范,非法集资活动屡屡把自己打造为私募的形象或直接以私募为名,故非法集资活动与私募之间尚存在很多模糊的边界,令公众难以辨识。下文将从非公开性、利诱性、资金运作方式和募集对象的社会性等几个方面展开探讨。
  二、从资金的募集方式进行界分
  一般认为,私募主要通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募集,它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行,禁止利用任何大众传媒做广告宣传,禁止一般性广告和公开劝诱。一旦采用任何公开的方式,就属于非法集资行为。而“非公开方式”到底有哪些方式,尚无法律作出正面规定。因此,私募不可避免地存在违法招募行为。同时,“公开性”是非法集资活动的特征之一,非法集资行为人必定要隐蔽这一特征,利用所谓的“非公开”方式,甚至直接以“私募”为名进行招募。因此,私募与非法集资侧重在非公开的方式上进行界分。
  值得一提的是路演这种方式。路演本意译自英文的RoadShow,是国际上广泛采用的证券发行方式,是券商发行债券前,针对机构投资者的推介活动,主要方式是举办推介会。在推介会上,券商与投资人之间进行充分的沟通和交流,促进股票发行。在我国,私募可以采用路演的方式。但无论采用何种方式,都应当具备“非公开”的特征,因而以下两点必须遵守:一是在宣传过程中只能出现“过往的”私募产品,而禁止出现“准备募集”的资金项目;二是“路演”这种方式,并不是我们从字面上理解的在马路上针对过往的不特定公众直接进行,而必须是在特定场所内针对特定的投资人进行的推介会。这两点也是判断“非公开”的标准。
  (二)信息披露的非公开性
  1.披露对象:投资人和监管机构。私募基金的信息披露与公募基金相比,要求相对宽松,但并非完全免除了信息披露的义务。因为信息披露是两个方面的,一是对投资人而言,投资人需要在一定范围内了解到必要的信息;另一方面是对监管当局而言。如果资金量比较大,监管当局需要知情,并预测和控制可能对社会产生的潜在系统性风险。私募基金可以不主动披露,但是在投资人或者监管机构要求时,必须披露。披露的时间频次及信息量不必达到公募基金的标准,但每一段时间(半年或者1年)应向投资人公布投资组合和收益、亏损状况等。信息披露不足,反而影响投资人对私募基金的信任。所以合法的私募必须进行特定的信息披露。
  2.披露内容:风险提示。私募基金信息披露最基本的内容是应当揭示私募基金存在的风险。因为投资必定有风险,而风险直接影响到投资人的投资意愿及收益。合法的私募基金必定要对投资人进行完备的风险提示,比如制作独立的风险提示书等。
  在上述案例中,投资人均签有书面的《投资委托管理合同》,有的合同中也出现了“亏损风险”的字样,致使有的投资人以为是“风险提示”,认为陈某已经进行了风险的披露,但是除此之外并无其他更为详尽的风险提示信息。而实际上,陈某在合同中偏重约定收益、淡化风险,骗取了投资。
  三、从资金的募集对象进行界分
  合格投资者制度的建立,在一定程度上可以使特定对象募集投资资金的募集与“非法集资”泾渭分明。《解释》中出现了“特定对象”的概念,但未对这一关键概念作出定义。《通知》中虽规定应向合格投资者募集资金,但也未对“合格投资者”进行定义。一般认为,私募基金的对象是少数具有特定资格的投资者。其具备一定的投资经验和知识,拥有较为雄厚的资产及收入,具有一定抵抗风险的能力。因此,判断一名投资人是不是“合格投资人”,需要从投资者主体资格、投资者资产状况、风险识别能力、风险承受能力等几个方面加以界定。
  然而,颇具迷惑性的是,有的非法集资人偏偏设立了一定的筛选条件,如只接受投资额100万元以上的投资人或在书面合同中规定了最低出资额。设立了一定的“门槛”并且严格按照门槛要求对达不到资金额的投资者予以拒绝的情形,是否属于私募的“向特定对象募集”呢?一些看法认为这种方式具备了明确的指向性,不属于向公众募集,不能归入非法集资行为,即使存在欺诈行为,也只可能构成合同诈骗等罪名,而不能构成集资诈骗罪。本文不赞同这一观点,理由有三:一是投资额的概念不等于投资能力的概念,投资额只反映出一定的资金状况,而不直接反映投资者的资本状况,仅此一项要求不能确保就是合格投资者。二是为避免盲目投资,合格投资者制度是一个复杂的、系统性的设计,并不只有投资金额这一项限制,至少还包括对投资人的投资经验的检验、除投资资金外同时要求另有稳定的年收入、对投资对象、投资风险的认知度等等。所以仅有出资额限制,不等于就是私募。相反,非法集资人很可能为规避法律,以形式上的“投资门槛”来作为伪装,这不仅更具迷惑性,而且吸收资金量可能更大。三是有的非法集资人在明知的情况下,表面上与一名投资人签订书面的协议,而实质上鼓励或安排一名投资人代表多个投资人出资,这违背了私募中的刺破原则,更反映出非法集资人追求资金的主观状态,应当界定为非法集资行为。
  合法的私募不但设置了合格投资者的标准,而且也同时设置了选择合格投资者的程序。如对投资人数的计算方式、对投资者的资格包括风险识别能力等都设置了检验制度。
  具有迷惑性的一种方式是,非法集资人或者把募集的对象对准亲友,或者采用招募业务员,并让业务员出资的方式。这样做的原因,一是可以把亲友、企业内部员工曲解为“特定对象”,规避法律的限制;二是约定薪酬或以红利形式发放回报,规避了固定回报的限制;三是利用了熟人之间、亲戚朋友之间、同事之间更倾向于相信对方的心理,吸引更多资金。
  四、从资金的运作方式进行界分
  (一)管理的外部性
  而非法集资人为直接获取和控制投资人的资金,一般不存在第三方托管。有的非法集资人以自己的名义直接收取和管理资金,由于投资人的防范意识较低,非法集资人甚至不需要作出解释。有的非法集资人用于接收资金的账户不是其本人的账户,但实际上都是其直接控制的账户。有的非法集资人虚构资金托管机构,如谎称由境外公司进行基金运作,提供所谓的“中转账户”、境外公司网站等。由于境外信息难以核实,投资者往往被非法集资人的吹嘘或网站内容所迷惑,在诱骗下进行投资。
  (二)基金管理费的计提
  基于此,如果约定“无论盈亏,基金管理人都获得投资人盈利的百分之几”,则违反了上述规定。这种约定是在基金管理人与投资人之间直接约定利润分成,实际上是把固定比例的利润作为业绩报酬,是非法集资行为。

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

three × three =